Pół roku minęło od ostatniej publikacji Indeksu Rynku Obligacji. Przez długi czas na wykresie niewiele się działo. Nawet afera GetBack, pomimo wzrostu rentowności obligacji kilku emitentów (np. BEST) nie spowodowała dynamicznych zmian w Indeksie. Stwierdziłem, że formuła wpisów staje się zbyt monotonna i „wyciszyłem” regularne publikacje dotyczące wartości Indeksu. Tym niemniej czuwam i co tydzień regularnie zrzucam dane giełdowe i wyliczam wartość tego wskaźnika. A że kilka tygodni temu „coś drgnęło” uznałem, że czas dokonać przeglądu rynku obligacji.

„Coś drgnęło” – mam na myśli, że wzrosły rentowności obligacji większej liczby emitentów, czyli w sposób zauważalny wzrosła wartość Indeksu. A poza tym na rynku pojawiają się pierwsze publiczne emisje obligacji korporacyjnych, które zawsze przyciągają nowych klientów. Być może to dobry czas, aby wyszukać mocno przecenione obligacje.

Dodatkowo z punktu widzenia globalnego, różnica między rentownościami obligacji korporacyjnych wysokiego ryzyka, a skarbowymi jest u nas na rynku bardzo wysoka, patrząc na przykład na ten Indeks. Ale takimi „niuansami” akurat polski rynek obligacji korporacyjnych wydaje się nie przejmować.

Indeks Rynku Obligacji

Wartość Indeksu Rynku Obligacji na dzień 12.10.2018 roku wyniosła 3,85 punktu procentowego, a zatem sporo się zmieniła od ostatniego odczytu w kwietniu, kiedy wynosiła 3,20 punktu procentowego.Indeks Rynku Obligacji na dzień 12.10.2018 roku

Tak wysoko Indeks jeszcze nie znajdował się w swojej historii.

Kiedy się rozstawaliśmy, w kwietniu, stopa bazowa, czyli WIBOR 3M był po spadkach z 1,73 do 1,7 punktu procentowego. Natomiast od niedawna zaczął wzrastać i obecnie wynosi 1,72 punktu procentowego. Patrząc na drożejącą ropę, czy ceny energii, wracają oczekiwania co do wzrostu inflacji i stóp procentowych w przyszłości (a co za tym idzie stawek WIBOR).

Obecnie w skład Indeksu wchodzi 78 spółek, czyli jedna mniej niż pół roku temu. Trudno się dziwić, że nie przybywa nowych, warunki rynkowe po aferze GetBack nie sprzyjają temu. Niestety w najbliższych miesiącach zapadają obligacje kilku ciekawych emitentów, którzy mogą „zniknąć” z Catalyst. Bez dopływu nowych firm możemy wejść w trend spadkowy i degrengoladę rynku.

Przegląd wybranych emitentów obligacji korporacyjnych – w poszukiwaniu okazji

Rekordowe poziomy Indeksu sugerują, że obligacje wielu firm zostały mocno przecenione i tak faktycznie jest. Jednak patrząc na poszczególnych emitentów trudno mi wskazać, czy mamy do czynienia z okazjami rynkowymi. Spójrzmy na poniższe wykresy.

Obligacje Getin Noble Bank w 2017 roku były źródłem bardzo fajnych zysków dla wielu inwestorów szukających okazji. Spadek rentowności z 11% do 6,5% stwarzał okazję do zarobku na wzroście cen tych obligacji. Teraz rentowności obligacji znowu powróciły do dwucyfrowych poziomów. Główny powód – to problemy banku z osiąganiem pozytywnych wyników, osiągnięciem buforów kapitałowych, wysokie odpisy itp. Spora niepewność, chociaż główny akcjonariusz (Leszek Czarnecki) chyba wierzy w swój bank, bo właśnie objął kolejną emisję akcji, wartą 100 mln zł. Kto z Czytelników bloga traktuje obligacje GNB jako okazję, a kto stoi „z boku”?

Obligacje Europejskiego Centrum Odszkodowań (EUC0420) kosztują obecnie 96,8%. Spółkę oceniłem ostatnio w Raporcie Rankingowym. O ile nie sądzę, aby miała jakiekolwiek kłopoty z obsługą odsetek od obligacji, to zastanawiam się, czy obligacje nie mają zbyt krótkiego okresu w stosunku do celu, na który środki zostały wydane (m.in. zakup spółki zajmującej się wynajmem samochodów), innymi słowy, czy spółka będzie w stanie jednorazowo je spłacić, czy jednak będzie je rolować? Z niecierpliwością czekam na kolejne wyniki kwartalne EuCO. Czy ktoś z Czytelników traktuje te obligacje jako okazję inwestycyjną?

Jeszcze na początku września obligacje Erbud (ERB0921) kosztowały 102%, obecnie niecałe 98%. Rentowność brutto podskoczyła z 4% do 5,5%. Powód – koniunktura w branży budowlanej, straty na kontraktach i w efekcie wysoka strata netto spółki zamiast oczekiwanych zysków. Analogiczne pytanie, czy dla kogoś z Was to jest już okazja?

O BEST pisałem sporo, chociażby po wynikach I półrocza 2018, uważam, że ceny obligacji spółki spadły zbyt mocno, ale z drugiej strony z rynkiem się nie dyskutuje. Czy jest to okazja inwestycyjna, nie wiem, każdy musi decydować samodzielnie.

Branża deweloperów gier przeżywa(ła) bardzo dobry okres, w przeciwieństwie do obligacji Vivid Games. Spółka niedawno wypuściła 3 nowe gry i od ich monetyzacji będzie wiele zależeć w kontekście wykupu obligacji VVD0520. Vivid nie posiada zbytnio miejsca na błąd, jeżeli te gry nie zarobią, to będzie bardzo nerwowo. Patrząc na kurs akcji, delikatnie mówiąc euforii nie widać. I podobnie jest na obligacjach. Standardowe pytanie, czy dla kogoś jest to okazja?

Polnord pod jednym względem jest bardzo przewidywalny. W zaskakiwaniu nas kolejnymi odpisami (po których wszystko jest już „wyczyszczone”) i generowaniu strat w okresie dobrej koniunktury w deweloperce. O ile akcjonariuszom, patrząc na kurs, to jakoś nie przeszkadza, to obligatariusze chyba pomału mają dość. Okazja?

Obligacje Polskiej Grupy Farmaceutycznej (PGF1120) podążają z trendem, czy to jest okazja? Ponownie nie wiem.

Wykres wrzucam jako ciekawostkę. Z racji krótkiego okresu do wykupu obligacje OTS1118 oferują gigantyczną rentowność w przeliczeniu na rok. Jednak czy spółce uda się zrefinansować zadłużenie? Na dziś chyba tego nikt nie wie.

Na obligacjach Meyra Group (dawny Medort, MED0420) można obecnie zarobić ponad 10 procent. Jednak spółka również jest po okresie słabszych wyników (za I półrocze 2018 wyglądają lepiej) i w fazie restrukturyzacji zadłużenia. Czy okazja? Również nie wiem.

Kredyt Inkaso to kolejna spółka bezpośrednio zainfekowana przez GetBack, ale też nie w pełni krystaliczna – zmuszona odkupywać po wysokich cenach pakiety wierzytelności z funduszy, w których gwarantowała minimalne stopy zwrotu, po to aby te stopy zwrotu osiągnąć. Czy okazja? Czy wyższe rentowności obligacji przywitamy na dłużej, tego ponownie nie wiem.

Zakłady Mięsne Kania to kolejna spółka w trakcie przejść. Udało jej się zrefinansować zadłużenie, a przynajmniej ugasić pożar. Obecne wyniki wyglądają lepiej, dają szansę na poprawę struktury bilansu, ale na pewno to nie stanie się „od ręki”, wydaje się, że sporo jeszcze niepewnych momentów przed spółką.

Powyżej zaprezentowałem wykresy YTM brutto 11 spółek, których obligacje mocno potaniały. Teoretycznie sporo. Pytanie jednak, czy powodem przeceny obligacji tych spółek jest nieefektywność rynku spowodowana aferą GetBack, czy jednak bardziej sytuacja poszczególnych firm. Nie mogę doradzać, ale nawet jakbym mógł, to myślę, że miałbym spory problem z wyborem 3 spółek, które z ręką na sercu mógłbym polecić do w miarę bezpiecznej inwestycji. Zgadzacie się, czy jednak z tej listy macie swoje typy?

Na koniec jeszcze przedstawię wykresy 2 spółek, których rentowności obligacji wzrosły, ale wykresy pokazują, że wszystko jest kwestią perspektywy.

Na Catalyst znajdziemy obligacje Kruka notowane poniżej 100%, a ich średnia rentowność przekracza 4,4%. Jednak jak widzimy, w 2016 roku nie było to nic nadzwyczajnego, to raczej 2017 rok był dla spółki rekordowo dobry.

Podobnie sytuacja wygląda z rentownościami obligacji Ghelamco. Są sporo wyżej niż jeszcze kilka miesięcy temu, ale nadal na poziomach porównywalnych z 2016 rokiem.

Sytuacja na rynku Catalyst – podsumowanie

Wygląda na to, że obecna słaba sytuacja na Catalyst to splot przynajmniej 3 czynników:

• bardzo dobrego dla obligacji korporacyjnych roku 2017 – teraz przyszło odreagowanie,
• afery GetBack i nieufności do rynku, wycofywania środków z obligacji,
• słabej sytuacji niektórych spółek.

W efekcie obraz rynku nie napawa optymizmem. I chyba trudno wskazać, który z czynników jest dominujący.

Być może pomału coś się zmienia na plus. Wyceny obligacji (dla niektórych emitentów) na poziomach z 2016 roku wydają się być sensowne, na rynku pomału pojawiają się publiczne emisje (trwa emisja Echo Investment), a te zawsze przyciągają nowych Inwestorów. Pieniądz nie lubi próżni, mniej lub bardziej efektywnie szuka ciekawych stóp zwrotu. I być może po okresie posuchy wróci na Catalyst. Oby tylko w tym samym czasie nie pojawiły się nowe defaulty. Czego Wam i sobie życzę.